Analys 3 av CellaVision

CellaVision är en av våra absoluta favoriter. Företaget förser världens laboratorier med det digitala mikroskopet och är helt ledande inom sitt område. Vi köpte in oss i förra veckan och vi försöker nu motivera varför.

CellaVision står för ett paradigmskifte på sjukhuslaboratoriet. I hundra år har laboranter med onda ryggar hukat över blodprover och studerat dem i sina mikroskop. Man har manuellt klassificerat och räknat blodkroppar. Man har bakat in proverna mellan glasskivor som man sedan kunnat skicka på remiss till andra förståsigpåare.

För 30 år sedan påbörjade CellaVision utvecklingen av ett smart digitalt mikroskop. Nu skördar man stora försäljningsframgångar världen över och är nu den främsta aktören på världsmarknaden inom sitt område.

Genom forskning och utveckling, företagsuppköp och förvärv av patent är erbjudandet nu bredare. Processen med att analysera blod inleds med att blodproven gallras med hjälp av en cellräknare. De prover som kräver fördjupad analys tillförs en reagens som möjliggör studium av blodkropparna mer i detalj. Det digitala mikroskopet dokumenterar automatiskt provresultatet. Robotar snabbar upp provtagningen. Med hjälp av artificiell intelligens analyseras därefter provet.

Cellräknaren som genomför grovgallringen levereras inte av CellaVision som i stället levererar reagensen, utrustning för applicering av reagensen samt inte minst det digitala mikroskopet med tillhörande mjukvara. Leverantören av cellräknaren är dock ofta en partner och återförsäljare till CellaVision.

CellaVision lägger ner stora resurser på att utvidga erbjudandet inom befintliga och nya applikationer. Analys av benmärg är nästa steg i utvecklingen och man räknar med att lansera en lösning nästa år. Segmentet beräknas i storlek motsvara en fjärdedel av blodsegmentet. Analys av vävnader och även andra tillämpningar står på tur och företaget satsar 20 procent av sin omsättning på forskning och utveckling.

CellaVisions system innebär att diagnosen och nödvändig behandling kan göras tidigare. Laboratoriet kan rationalisera sitt arbete och man räknar med att återbetalningstiden uppgår till endast ett år. Kvaliteten på analysen blir därtill bättre och det går snabbare och blir lättare att inhämta bedömningar från andra specialister och man kan implementera bättre spårbarhet.

Kunderna är 17 000 stora laboratorier världen över.  CellaVision har 27 procent av dessa laboratorier som sina kunder.  Resterande 73 procent hukar fortfarande över sina manuella mikroskop och representerar således en stor potential.

Det första digitala mikroskopet såldes 2001 och man har hittills sålt 8 000 mikroskop. Varje mikroskop har en livslängd på 7-9 år och uppgraderas kontinuerligt med ny mjukvara. Redan har det således skapats en betydande eftermarknad och förr eller senare ska ju kunden gradera upp sig med ett modernare mikroskop. Man kan ju roa sig med att multiplicera 8 000 med 1 milj kronor som vi har förstått vara det ungefärliga priset på ett mikroskop från CellaVision.

En särskild teknisk lösning har tagits fram för 100 000 av världens mindre laboratorier varav 50 000 bedöms var adresserbara. Även större laboratorier efterfrågar denna lösning för sina mer specialinriktade analyser. Vad gäller mindre laboratorier så ligger marknadspenetrationen på någon enstaka procent. Utöver huvudmarknaden som ju är humandiagnostik satsar man nu även på veterinärdiagnostik. 

I början av analysprocessen tillförs ju en reagens som således är en förbrukningsvara som skapar en kontinuerlig intäktsström. CellaVision har förvärvat Europas ledande tillverkare av reagenser. Kapaciteten har byggts ut i en ny fabrik i Frankrike. Vi kan räkna med satsningar på segmentet inte minst i USA bland annat därför att ett flertal mindre reagensleverantörer kommer att ha svårt för att möta utökade regulatoriska krav.

Fakturering, resultat före skatt och antalet anställda finner du i nedanstående tabell (milj kr):

Rent mekaniskt räknar vi fram fakturering och resultat för 2024 genom att till siffrorna för 2024 Q1-Q3 addera motsvarande siffror för 2023 Q4. Vi hamnar på en fakturering uppgående till 737 eller en tillväxt med nästan 9 procent och ett resultat uppgående till 188 eller en tillväxt med nästan 15 procent. I det fall resultattillväxten uppnås så uppnår man även sin egen målsättning om 15 procent.

I nedanstående tabell ser du faktureringen för Q3 i år och motsvarande kvartal föregående år.  

Americas var den stora besvikelsen med en nedgång med 20 procent och Asia Pacific minskade med 44 procent. Europa och Mellanöstern kompenserade med en kraftig uppgång. Kräftgången i Americas, som främst avser USA, anses bero på den osäkerhet som rådde inför valet och kommer sannolikt att bestå under innevarande kvartal.

Värderingen av företaget ligger på höga 37 gånger vinsten. Om företaget lever upp till sin målsättning att öka resultatet med 15 procent per år, vilket inte är osannolikt, så kommer värderingen med nuvarande kurs att halveras på fem år alternativt kan kursen dubbleras om värderingen ligger kvar på samma nivå.

Oberoende av den senaste rapporten är vi djupt imponerade av bolaget. Marknadsandelen världen över tangerar 100 %. Potentialen är stor inom befintliga segment och nya analysområden tillkommer. De stora investeringarna i forskning och utveckling gör att man nog kan se fram emot flera år med kraftig tillväxt.

Vi tror att det kan komma bud på företaget. Leverantörer av cellräknare är nog intresserade. Japanska Sysmex, som är CellaVisions största återförsäljare, skulle nog kunna vara en tänkbar budgivare. Dock måste nog budkursen vara ganska hög för att CellaVisions ägare ska känna sig lockade.

Vi hittar egentligen inte några stora påtagliga risker och hot utom möjligtvis att frånvaron av hot i sig är en risk. Vår slutsats blev att vi i förra veckan förvärvade en aktiepost i företaget och vi avslutade faktiskt den här veckan med att fördubbla vårt innehav.

Vill du lämna en kommentar? Klicka här.

24-11-16 Nr 46

Nils-Åke Thulin

n-a@thulin.se