Inflationen kulminerar och är på väg nedåt. FED har höjt räntan, ECB likaså och Sveriges Riksbank höjer snart sannolikt med 0,5 %. Enligt den allmänna uppfattningen kommer det en eller två höjningar till och sedan ska det vara över för den här gången. Vi tvivlar på att inflationen därmed kommer att nå målet dvs. 2 % och att det nog måste till ännu mer åtstramning. Alternativt fegar centralbankerna, som på 70-talet, och accepterar en högre inflation till priset att det blir etter värre längre fram.
Problemet har många olika dimensioner. Vi börjar med frågeställningen hur vi ska mäta inflationen. Man brukar tala om KPI, KPIF och KPIF-XE. Konsumentprisindexet KPI mäter prisförändringen på en för konsumenten representativ ”varukorg”. I KPIF har man tagit bort påverkan av förändringar av boräntor och i KPIF-XE har man även tagit bort energi. Riksbankens målvariabel är KPIF men man sneglar ofta även på KPIF-XE och ytterligare index i vilka man även har tagit bort påverkan av prisförändringar på mat.
Turkiet
Vi har den lite originella uppfattningen att konsumenten betalar boräntor, värmer sin bostad, kör bil och äter sig mätt. Då är KPI det enda rätta indexet. Förra året låg KPI på 12,3 %, KPIF på 10,2 % och KPIF-XE på 8,4 % (Källa: SCB). Vi tycker det är ganska djärvt, och nästintill något annat, att som idag ha en styrränta på 2,5 % samtidigt som inflationen året som gick låg på 12,3 %.
Men Turkiet är ett strå vassare och de har ju uppfunnit en ny ekonomisk teori som säger att inflationen sjunker om man sänker styrräntan. Just nu ligger deras inflation på 64 % och styrräntan på 9 %. Detta experiment har ännu inte bevisat att den nya teorin håller.
Mätproblemen
Mätproblemen vad gäller inflation är också betydande. Låginkomstagaren konsumerar relativt sett mer än höginkomstagaren av särskilt inflationsutsatta varor som energi och mat. Lägg därtill att SCB i sina mätningar justerar för prestanda- och kvalitetsförbättringar och har blivit kritiserade för att göra alltför stora justeringar. Vi får återkomma på detta tema i en annan krönika.
Flera faktorer talar för att inflationen kommer att gå ner. Framförallt börjar logistikkedjorna fungera bättre och transporterna världen över flyter smidigare samtidigt som fraktraterna har gått ner. Råvarupriserna inklusive priserna på fossila bränslen har, fram till för några månader sedan, gått ner. Kina börjar vakna upp och de kinesiska fabrikerna ökar takten. Allt detta och mycket annat gör att inflationen går tillbaka. Frågan är då om den faller tillbaka till 2 %. Vi tror inte det.
Affärsbankerna har kommit med sina prognoser för styrräntan under 2023. Prognoser hamnar på max 3,5 % eller en höjning med 1 % jämfört med dagens läge. Alla de fyra bankerna bedömer sedan att räntorna kommer att falla i slutet av 2023 eller under 2024. (DI 23-12-28). Underförstått bedömer de då att inflationen har kommit ner till 2 % kring årsskiftet 2023/24. Vi uppfattar det som ganska optimistiskt.
USA
I USA är marknadsaktörerna ännu mer optimistiska. Amerikanska tvååriga statsobligationer avkastade häromdagen 4,7 % samtidigt som motsvarande tvååriga inflationsskyddade realobligationer ger 2,7 %. Mellanskillnaden 2 % blir då obligationshandlarnas bedömning av den årliga inflationen under de närmaste två åren. (WSJ 23-01-24). Detta uppfattar vi som extremt optimistiskt.
Vi bedömer att det kommer att bli svårt att komma ned till en inflation som uppgår till 2 %. Vi har tidigare argumenterat för att den svenska styrräntan måste höjas till 4,5 % eller med 2 % för att vi ska komma dit. Nedan finner du ett antal argument för att inflationen kommer att hålla i sig.
Vi börjar med lönerna. Tjänstesektorn, privat och offentlig, uppgår till 70 % av BNP. Motsvarande siffra för varusektorn är då 30 % av BNP. (SCB). Tjänster består nästan uteslutande av lönekostnad. Även varor innehåller en mycket stor andel lön. Skulle man analysera hela kostnadsuppbyggnaden från gruvan, oljekällan eller potatisåkern fram till konsumenten så kommer man att finna att en mycket stor ersättning för varor består av lön, kanske 80 %. Därmed skulle sannolikt BNP till ca 94 % bestå av lönekostnad.
Låt oss studera hur det har gått med lönerna under 2022. I USA steg medianlönen med 7,4 % och för vissa låginkomstgrupper steg lönerna mer än 11 % (WSJ 23-01-24). Initierade bedömare tror att i Sverige kommer de avtalsmässiga lönerna att öka med ca 4 % under 2023. Därtill kommer löneglidning på 1-2 % säg 1 %. Det underliggande trycket från lönesidan i USA och Sverige ligger därmed på drygt 5 % till drygt 7 % och BNP består ju, som vi kom fram till ovan, till mer än 90 % av lönekostnad. Vi dristar oss därmed till att påstå att den undre ribban för inflationen ligger på 5 – 7 %.
Någon invänder då att lönekostnaden blir lägre eftersom vi samtidigt får en förbättrad produktivitet. Faktum är dock den motsatta. I en recession, som vi sannolikt har framför oss, sjunker eller i bästa fall stagnerar produktiveten. Så var det efter både it- och Lehmankraschen.
Företagen
Någon annan invänder att de ökade kostnaderna blir kompenserade av att företagen accepterar lägre marginaler. Även här tror vi att det motsatta fenomenet uppstår. I inflationstider passar företagen sannolikt på att höja sina priser lite extra mycket. Axfood (Willy:s, Hemköp etc) hade i det fjärde kvartaler 2022 ett klart sämre resultat än ett år tidigare och aviserar att deras leverantörers prishöjningar ännu inte full ut har slagit igenom i priserna till konsument. Midsona (Friggs, Kung Markatta, Probi etc), som är en leverantör till livsmedelshandeln, aviserar dessutom ytterligare prishöjningar under året. Räkna således med att maten kommer att bli ännu dyrare den närmaste tiden.
För Sveriges del är, särskilt i inflationssammanhang, den svenska kronan ett sorgligt kapitel. På två år har kronan mot dollarna minskat i värde med ca 20 % och mot euron med ca 11 %. En del av förklaringen är nog s.k. ”carry trade” dvs. att aktörer lånar svenska kronor, säljer dessa och köper valutor t.ex. dollar som ger bättre ränta. En annan förklaring kan vara att utländska investerare befarar en svensk bostads- och fastighetskrasch och säljer av svenska tillgångar. En tredje förklaring kan vara att den svenska kronan har ett notoriskt dåligt rykte som en devalveringsvaluta.
Vi kan jämföra med schweizerfrancen. 1970 kostade en CHF 1,21 SEK, år 2004 6 SEK och idag kostar den 11,34 SEK. Inte så konstigt att kronan har fått epitetet ”skvalpvaluta”. Svensk valutapolitik förefaller inte har varit särskilt framgångsrik när man betänker att på 70-talet låg Schweiz och Sverige på samma nivå beträffande BNP per capita uttryckt i usd. 2021 låg Schweiz ca 50 % högre än Sverige (Världsbanken). Det är kanske dags för Sveriges Riksbank att försöka ändra på detta. Räntan är ett vapen som de kan använda. Det skulle inte förvåna om den nye riksbankschefen kommer att hänvisa till den svaga svenska kronan som ett motiv till att höja räntan.
Den försvagade svenska kronan mot dollar och euro under de senaste två åren har skapat ett pristryck uppåt på importerade varor med 10-20 %. Detta har sannolikt ännu inte slagit igenom på de svenska priserna vilket beror på att importören och/eller den utländske tillverkaren har tagit en del av smällen men kommer att ta igen detta om valutakurserna håller i sig. På motvarande sätt har svenska exportföretag blivit drogade med devalveringsvinster vilket minskar omvandlingstrycket, dämpar produktivitets-utvecklingen och på sikt försämrar konkurrenskraften. Volvo, Sandvik, Atlas Copco och andra talar tyst om detta och speglar sig istället i sin egen förträfflighet.
Ukraina
Kriget i Ukraina har hittills drivit inflationen. Högre matpriser, högre gaspriser etc. Etter värre vad gäller inflationen är den upprustning världen över som nu sker. Satsningar på försvaret gynnar förhoppningsvis vår säkerhet men bidrar inte till några andra värden i form av ny infrastruktur och förbättrad produktivitet. Amerikansk försvarsindustri är redan ansträngd. Tillverkningen av vapen och ammunition har tidigare skett enligt principen just-in som dock fungerar undermåligt i dagens situation med kraftigt ökad efterfrågan. (FT 23-01-30). På sikt driver dock försvarsindustrin på människornas innovationskraft.
Klimatfrågan och Kina
Kina kommer också att bidra till ökad inflation. Landet öppnar nu upp sig efter nedstängningen i samband med pandemin. Sannolikt kommer BNP att öka kraftigt och efterfrågan på råvaror kommer öka vilket gör att råvarupriserna inklusive fossila bränslen kommer att öka. Under de senaste tre månaderna har tenn, en viktig insatsvara för tillverkning av halvledare och solpaneler, stigit med 80 %. Koppar och zink har under samma period stigit med 20 %. (FT 23-01-28). Räkna även med kraftiga prishöjningar på sällsynta jordartsmetaller beroende på den tilltagande elektrifieringen av samhället.
Därmed kommer vi över till att en minskad globalisering också kommer att öka priserna på många varor. I stället för att tillverka i Kina kommer nu många företag i Europa och Nordamerika att förlägga tillverkning på närmare håll. Man erhåller större säkerhet i logistikkedjorna men till priset av högre kostnader.
Till slut kommer vi in på den kraft som sannolikt kommer att vara mest inflationsdrivande och det är demografin. I Europa, Nordamerika, Japan, Kina och på många andra håll kommer befolkningen att stagnera eller att minska. Samtidigt blir människorna äldre och lämnar arbetskraften och kommer att i ökad utsträckning efterfråga sjukvård och omvårdnad. Med undantag för Afrika kommer den samlade arbetskraften världen över att minska. Trots den sannolikt annalkande recessionen kan man på olika håll märka att det föreligger brist på arbetskraft vilket i sin tur stärker lönearbetarnas förhandlingsposition kontra sin arbetsgivare.
Vi får definitivt stöd både vad gäller inflationen och räntorna av Anna Bjerde, nyutnämnd utlåningschef för Världsbanken, som bedömer att verkligheten kommer att bli ”utmanande 2023-24”, inflationen kommer att ligga ”ganska högt de närmaste åren” och att ”penningpolitiken kommer att bli stram”. (SR 23-01-28).
Vår slutsats är att vi åter igen får lära oss leva med relativt hög inflation och med relativt höga räntor.
Noterat i veckan
Vi har återkommande varnat för den höga skuldsättningen världen över. Senast uppmärksammade vi den överbelåning i brittiska pensionsfonder som fällde en brittisk premiärminister. Ett nytt exempel poppar nu upp i Indien. Det lilla amerikanska blankningsföretaget Hindenburg Research har med forensisk precision anklagat Guatam Adani, Indiens rikaste man, för marknadsmanipulation och bokföringsbrott. Kursen på Adanis företag har under några dagar fallit med mer än 50 % eller med 100 miljarder usd. En planerad nyemission har dessutom blivit inställd. Ett kreditföretag bedömer Adanis företag som extremt överbelånade. Liksom i det brittiska parlamentet uppstår det politiska konvulsioner i det indiska. (WSJ 23-02-02, FT 23-02-03). Även den indiske premiärministern har haft sina fingrar i syltburken och kanske faller även han.
Adani anklagar nu Hindenburg för att vara helt fel ute. Hindenburg är dock inte att leka med. De har flera meriter på sin lista. Senast fällde de den hypade amerikanske elbilstillverkaren Nikola som fick se sitt börsvärde sjunka från 34 till under 2 miljarder dollar (Bloomberg 23-01-25) och dess VD är nu dömd för bedrägeri. Hindenburg är naturligtvis inte några idealister. Strax innan de publicerar besvärande information skaffar de sig en finansiell position vilken gör att de tjänar grova pengar på en kursnedgång i det berörda företaget. Sannolikt är de världens bäst betalda renhållningsarbetare som dock tar mycket stora risker.
Om du inte redan gör det så kan du börja prenumerera på vårt nyhetsbrev här.
Vill du lämna en kommentar? Klicka här.
Observera att om du lämnar en kommentar för första gången kan det dröja någon dag innan den blir publicerad.
Vill du läsa förra veckans kommentarer? Klicka här.
23-02-05 Nr 6
n-a@thulin.se
Magnus@thulin.se
Tack för intressant läsning. Uppskattar:
1. svenska valutan och dess tre förklaringar till nedgången.
2. tillverkning närmre oss, äntligen. Det har känts så fel att den billigaste tillverkningen långt bort skulle släcka det mesta här, från stor industri till hantverk. Snabbt försvann textil i Borås och glastillverkning (Orrefors) och saker i trä (Brio). Vilket negativt beroende vi hamnade i. Låt oss betala för mjölk och bröd, dyrare men från hemmaplan.
3. befolkningen minskar – inte så fel – jag tror folk från södra Europa kommer söka sig till Norrland, när värmen gör det svårare att bo söderut.
Ja, det händer mycket i omvärlden. Som alltid.
1. Vår svaga svenska krona har fått alldeles för lite uppmärksamhet. Räkna dock med att den nye riksbankschefen på torsdag kommer att använda den svaga kronan som argument för att höja räntan. Skulle kronan gå tillbaka till den kurs den hade för två år sedan då får svenska exportföretag det svettigt och vinsterna kommer att falla brutalt.
2. Frihandel är ju bra men beslutsfattarna har nog nu förstått att de har gått för långt. Lägre kostnader kompenserar inte för bristande tillförlitlighet.
3. Österlen det nya Côte d’Azur!
”Brantevik det nya Nice” var väl ändå ett högst personligt inlägg…, inte desto mindre ”nice”. Dock är väl elen fortfarande billigare där… i Nice alltså.
Kronans värde är ett bekymmer och vi importerar ganska mycket inflation pga av det. Dessutom lätt utsatt för ovälkomna aktiviteter av spekulativ karaktär. Är inte helt säker på att en starkare krona måste leda till lägre lönsamhet för våra exportföretag. Mycket hänger ju på varifrån insatsvarorna kommer. Tänker vi på skog och järnmalm så är givetvis kärnråvaran helsvensk men allt är ju inte riktigt så enkelt och självklart.
Kanske dags för en krönika kring ifall Sverige ska ha kvar sin krona eller om Thedén ska flytta sitt skrivbord till Frankfurt.
Visst, vi försöker var lite personliga ibland. Vet inte vad elen kostar i Nice. Kanske någon som vet?
Beträffande euron är vi ambivalenta men vi skulle kanske kunna ha en krönika för och emot. Just nu tror vi att euron riskerar en omskakning. Italien oroar. Under ytan lurar Frankrike med urdåliga finanser.